Obligaties worden weer interessant in het nieuwe jaar

In 2023 zien we dat kortlopende staatsleningen weer interessant worden en dat Europese staatsobligaties aantrekkelijker worden. We verwachten daarnaast een goed instapmoment voor risicovolle obligaties uit opkomende landen en we blijven voorzichtig in aandelen.

Vooruitblik 2023: 4 prognoses over beleggingen

In reactie op de hardnekkige inflatie en de renteverhogingen door centrale banken gingen de langetermijnrentes wereldwijd fors omhoog. In de Verenigde Staten schommelt de tienjaarsrente rond de 4%, terwijl die begin 2022 nog 1,5% was. In de eurozone was de Duitse referentierente twaalf maanden geleden zelfs nog negatief. Ondertussen beweegt die zich rond de 2%. Ook bij kortere looptijden waren de bewegingen hevig. De Amerikaanse tweejaarsrente bedraagt ondertussen 4,5%, tegenover 0,5% eind 2021. De Duitse evenknie ging van -0,6% naar 2,2%.

Centrale banken zullen de komende maanden doorgaan met het optrekken van hun beleidsrente. In de VS stuurt de Federal Reserve momenteel naar een niveau tussen de 3,75% en 4,00%. Daar komt wellicht nog 1,00% tot 1,25% bij. In de eurozone ligt de depositorente van de Europese Centrale Bank (het tarief dat banken krijgen of betalen wanneer ze geld bij de ECB stallen) op 1,5%. We verwachten dat die uiteindelijk naar 2,5% zal gaan. De depositorente van de ECB is een belangrijk instrument om het algemene renteklimaat in de eurozone te sturen.

Onze verwachting ligt lager dan waar markten momenteel vanuit gaan. Wij denken dat de ECB verdere renteverhogingen achterwege zal laten, als de economische motor sputtert. Daarnaast betwijfelen we of de ECB haar intentie kan waarmaken om de balans af te bouwen (door vervallende obligaties niet langer te herbeleggen). Vooral onder moeilijke economische omstandigheden kan dit snel tot spanningen op financiële markten leiden door al te fors oplopende obligatierentes in zuidelijk Europa.

Kortom, wij verwachten niet dat langetermijnrentes nog al te fors zullen oplopen. In een gespreide portefeuille is er zodoende weer meer plaats voor staatsleningen. Net als de voorbije jaren echter zonder al te lange looptijden. Richttijd: 5 jaar. Het renteverschil tussen kortere en langere staatsleningen is minimaal, zodat lange looptijden in portefeuille een onnodig risico zijn. Mocht de obligatierente toch onverwacht fors oplopen, dan zijn langlopende leningen daar kwetsbaarder voor.

2. Europese bedrijfsobligaties worden aantrekkelijker

Bedrijfsobligaties zijn interessant als de rentevergoeding bovenop de “risicovrij veronderstelde” staatsrente een vergoeding biedt voor het zogeheten bedrijfsrisico, oftewel het risico dat een onderneming niet aan haar financiële verplichtingen kan voldoen. In de eurozone liep die vergoeding – de risicopremie – de afgelopen maanden op tot gemiddeld 1,9%. Dat begint aantrekkelijk te worden. Waarbij de belangrijkste onzekerheid natuurlijk is in hoeverre de economie zal afkoelen. Ter vergelijking: tijdens de eurocrisis van 2012-2013 lag de risicopremie op 3,5%. Mochten we op een stevige recessie afstevenen, dan is het dus niet uitgesloten dat de rente op bedrijfsobligaties door de hogere risicopremie onevenredig hard stijgt.

Amerikaanse bedrijfsobligaties leveren minder risicopremie op (gemiddeld 1,4%), Dat de risicopremie in de VS lager is dan in de eurozone, stemt overeen met onze visie: ook de Amerikaanse economie draait in 2023 op een lager toerental, maar het risico op aanhoudende moeilijkheden is er kleiner dan in Europa. Per saldo houden wij in een gespreide portefeuille voor bedrijfsleningen een neutrale positionering aan: een gewicht dat je voor de lange termijn bij een bepaald beleggingsprofiel verwacht.

Begin 2022 waren de vooruitzichten voor aandelen best degelijk. De economische opleving na de coronapandemie zou de bedrijfswinsten ondersteunen en centrale banken zouden de rente weliswaar optrekken, maar geleidelijk. Het liep anders. Aanhoudende inflatie, in de eurozone onder meer een gevolg van duurdere energie na de Russische inval in Oekraïne, bracht centrale banken tot een agressieve aanpak. De economische groei en de bedrijfswinsten hielden de eerste drie kwartalen van 2022 nog stand, maar dit was onvoldoende om op te boksen tegen het rentegeweld.

Vooral op de Europese aandelenmarkten weerspiegelen de koersen ondertussen al veel terughoudendheid. Op basis van de verwachte bedrijfswinsten in de komende twaalf maanden zit de waardering c.q. de koers-winstverhouding nu net boven de 11. Het langjarig gemiddelde is ongeveer 13. Op de Amerikaanse aandelenmarkt is dit omgekeerd. Voor de brede MSCI USA aandelenindex is de koers-winstverhouding nu 17, terwijl het langjarig gemiddelde 15 is. Hierbij past wél de opmerking dat de Amerikaanse markt relatief veel (technologische) groeibedrijven herbergt. Die hebben traditioneel een hogere waardering, zelfs na hun moeilijke beursparcours in 2022.

Hoe dan ook, zeker voor de Amerikaanse beurs is het belangrijk dat de verwachte bedrijfswinsten de komende tijd daadwerkelijk gerealiseerd worden. Met een gemiddelde winstgroei van 5% die analisten in 2023 voor de MSCI USA-index voorzien, zijn de verwachtingen al een stuk neerwaarts aangepast. Dat is te wijten aan de afzwakkende economische groei. Voor de eurozone gaan analisten uit van zo’n 3% winstgroei van het gemiddelde aandeel in de MSCI Europe-index.

Per saldo handhaven wij onze voorzichtige houding tegenover aandelen. We wachten op heldere signalen dat de inflatie geleidelijk onder controle komt en op meer duidelijkheid over het verloop van de economie en de bedrijfswinsten. Als deze stabiliseren en het einde van de opwaartse rentecyclus in zicht komt, kan koersherstel optreden.

4. Er komt een goed instapmoment voor risicovolle obligaties uit opkomende landen

Voor hoogrenderende bedrijfsobligaties geldt hetzelfde als wat we bij kredietwaardige bedrijfsobligaties bespraken: ze zijn interessant als de vergoeding voor het risico voldoende hoog is. Omdat deze obligaties per definitie risicovoller zijn, moet de risicopremie hoger zijn dan bij kwalitatief goede leningen. Dat is inderdaad het geval, zowel voor hoogrentende bedrijfsobligaties als voor obligaties uit opkomende markten, de zogenoemde Emerging Market Debt (EMD). Maar naar onze inschatting nog in onvoldoende mate, gezien de onzekere economische vooruitzichten.

Specifiek voor EMD is het wél zo dat een potentieel instapmoment nadert. Concreet: op het moment dat het einde van de reeks renteverhogingen door de Amerikaanse centrale bank, Federal Reserve, in beeld komt. Financiële markten van opkomende landen zijn bijzonder gevoelig voor het rentebeleid in de VS. Bij renteverlagingen stroomt er veel kapitaal hun richting uit, op zoek naar een hoger rendement. Het omgekeerde gebeurt als de Federal Reserve de beleidsrente optrekt.

Benieuwd naar de 5 belangrijkste economische ontwikkelingen die we in 2023 op de voet volgen? Lees dan hier onze visie op 2023 en de 5 prognoses over de economie. Of bekijk de video’s met hoofdeconoom Luc Aben.